事件：

　　8月2日，公司發布2022年半年報，上半年實現營業收入576.17億元（同比+17.38%），實現歸母凈利潤297.94億元（同比+20.85%）；22Q2單季度實現營收253.21億元（同比+16.06%），實現歸母凈利潤125.49元（同比+17.29%），與公司此前披露的經營情況一致，符合預期。http://www.lymfxs.cn【稅企網】

　　投資摘要：

　　系列酒高增，成為重要引擎；茅臺酒穩增，確定性強。http://www.lymfxs.cn（稅企網）22H1公司完成茅臺基酒產量4.25萬噸（同比+12.43%），實現營收499.65億元（同比+16.33%）；系列酒基酒產量1.7萬噸（同比+36%），實現營收75.98億元（同比+25.37%）。系列酒的收入占比同比提升0.83pct至13.2%，對公司收入增長貢獻日益增加。

　　收入、利潤增長的前提下，成本、費用占比微降，助力凈利潤率進一步提升。22H1公司營收/毛利潤1/歸母凈利潤分別增長17.38%/18.31%/20.85%，推算22Q2營收/毛利潤/歸母凈利潤增速分別為16.06%/17.05%/17.29%，公司收入利潤均實現較好增長。22H1毛利率達到91.78%（同比+0.77pct），其中22Q1/Q2的毛利率同比分別增0.69pct/0.77pct。預計毛利率的提升主要來自系列酒結構的優化（如茅臺1935銷售額放量增長）以及直銷占比的提升。雖銷售費用率同比微增0.52個pct，但毛銷差/歸母凈利潤率同比分別提升0.25pct/0.57pct。

　　回款良好，合同負債環比提升。現金流方面，22H1銷售回款611.57億元2，同比增21.66%，其中22Q1/Q2回款分別為314.88億元/296.69億元，同比分別增長41.2%/6.08%。22H1經營活動凈現金流-11.16億元，與凈利潤的差距主要來自公司并表子公司金融類項目現金流的影響3，公司自身現金流健康穩健。6月末合同負債96.69億元，較3月末環比增加16.19%。

　　新品廣受歡迎，i茅臺等助力公司直銷渠道占比大幅提升。公司推出虎茅、珍品茅臺、茅臺1935、100ml飛天茅臺等新品，銷售勢頭良好，提升了公司產品價格帶?！癷茅臺”數字營銷平臺上線，22H1已實現酒類收入（不含稅）44.16億元，開辟了公司線上直銷新渠道，成功開發茅臺冰激凌，市場反響熱烈。22H1公司直銷渠道實現收入209.49億元（同比+120.42%），批發代理渠道實現收入366.14億元（同比-7.32%），直銷渠道收入占比大幅提升17個百分點，達到36.4%。

　　投資建議：我們預計公司2022-2024年的營收分別為1275.46億元、1490.46億元和1755.12億元，對應同比增長16.52%、16.86%、17.76%，歸母凈利潤分別為613.37億元、716.97億元和842.92億元，對應同比增長16.92%、16.89%、17.57%，EPS分別為48.83元、57.07元和67.1元，對應報告日股價的PE分別為38.61倍、33.03倍和28.09倍。參考高端白酒估值水平，考慮到公司較強的經營穩定性和業績確定性，給予公司高于其他白酒企業的估值水平，對應公司22年預測凈利潤給予45倍PE，對應目標價格2197.24元，給予“增持”評級。

　　風險提示：宏觀經濟不確定性，白酒消費需求受損，生態環境保護風險，食品安全風險。