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　　公司發布22H1業績:22H1公司實現收入576.17（+17.38%）；歸母凈利潤297.94（+20.85%）；22Q2公司實現收入253.21（+16.06%）；歸母凈利潤125.49（+17.29%）。http://www.lymfxs.cn【稅企網】

　　投資要點

　　2022Q2業績表現優異，系列酒延續高增表現

　　2022Q2公司營業收入/歸母凈利潤分別為253.21/125.49億元，分別同比增長16.06%/17.29%。http://www.lymfxs.cn（稅企網）分產品看，22Q2茅臺酒/系列酒收入211.05億元/41.70億元，分別同比變動+14.97%/+22.02%；其中系列酒占比較去年同期提升1.90個百分點至16.47%，表現優異。

　　①茅臺酒：22Q2飛天茅臺回款進度/投放節奏與去年相近，在飛天茅臺投放總量較去年微增背景下，茅臺酒收入保持優異增長主因原有非標產品量價齊升（22年1月公司對精品酒及年份酒等產品均實現提價；i茅臺主要投放高價位精品酒）。

　?、谙盗芯疲菏芤嬗谙盗芯铺醿r紅利釋放（22年1月公司對6個200元以下低價產品進行清理，并對金王子、王子醬香系列經典等6款產品提價10-15%，旨在將主力產品價格提升至200元以上，這部分總體價增預計貢獻8-10個點）疊加#疫情影響下中檔酒表現優異實現量增，系列酒延續高增發展態勢。

　　③新品：22Q1公司推出了歸屬于系列酒類別的茅臺1935，同時茅臺酒推出高價位珍品茅臺等新品以增厚業績。

　　i茅臺推進渠道改革，直銷渠道占比已達39.74%

　　22Q2公司直銷渠道收入100.62億元（+112.87%），收入占比較去年同比/環比提升19.58/6.03個百分點至39.74%。直銷占比提升顯著主因：i茅臺收入表現超預期（22Q2實現酒類不含稅收入44.16億元）+今年1月起非標產品部分經銷商配額轉至直營店提貨+直營店占比提升推動渠道改革加速。另外，22H1經銷商數量下降5個至2084個，總體數量保持穩定。

　　22Q2期間費用率下降，預收款表現優秀

　　受益于結構升級疊加期間費用率下降，2022H1毛利率同比變動+0.73個百分點至為92.11%，2022Q2毛利率同比變動+0.77個百分點至91.78%。①費用率方面：22Q2期間費用率同比-1.52個百分點至8.62%，其中公司22Q2銷售費用率較去年同期提升0.52個百分點至3.72%，主因廣告及市場拓展費增加；管理費用率較去年同期下降1.72個百分點至5.87%。②預收方面：2022Q2合同負債環比增長13.47億元至96.69億元，打款積極性優。③回款方面：22Q2銷售商品提供勞務收到的現金296.69億，同比增長6%，現金流增速慢于收入增速或因釋放預收賬款。④經營性現金流方面，22Q2公司經營性現金流較去年同期下降70.42%至68.65億元，主因公司控股子公司貴州茅臺集團財務有限公司本期客戶存款和同業存放款項凈增加額減少及存放中央銀行和同業款項凈增加額增加；若剔除金融類業務，22Q2經營活動現金流凈額同比下降32%

　　短期看營銷改革紅利持續釋放，中長期看“五線”為茅臺保駕護航

　　1）短期看：茅臺酒系列酒雙輪驅動，營銷改革紅利將持續釋放，看好全年公司利潤端近20%的增長。1）從量角度看，考慮到2021年茅臺酒投放量僅約3.6萬噸+2022年往回溯的4年為茅臺酒基酒產量大年+22H1公司完成茅臺酒基酒產量4.25萬噸（較去年同期的3.78萬噸提升0.47萬噸），預計全年茅臺酒產量或達6萬噸上下；2）從價角度看，非標量價雙升疊加直營渠道占比進一步提升將為主方向，營銷改革紅利或將持續釋放。

　　2）中長期看：邁入十四五，走好茅臺之路，“五線”發展道路?？紤]到需求端表現強勁、公司不斷加大監管力度、產量穩步提升（2021年茅臺酒制酒車間/系列酒制酒車間實際產能分別同比提升6237、3324噸至56472、28249噸，31660噸系列酒基酒設計產能中，6400噸系列酒基酒設計產能在2021年11月投產，實際產能將在2022年釋放；十四五期間規劃茅臺酒系列酒實現雙5.6萬噸產能）、技改項目穩步推進、渠道改革加速落地，預計2022年茅臺酒量價或超預期，推動報表端加速，在邁入十四五，公司將走好茅臺之路，“五線”發展道路，堅持“雙打造”、“雙鞏固”，聚主業，調結構，強配套，構生態，未來業績確定性強。

　　盈利預測及估值

　　公司在股東大會上再次提出15%的年度業績目標，可達度高，預計2022~2024年公司收入增速分別為17.5%、16.2%、14.4%；凈利潤增速分別為18.8%、17.2%、16.1%；EPS分別為49.6、58.1、67.5元/股；對應PE分別為38、32、28倍?？紤]到公司具有較強成長性及業績確定性，給予買入評級。

　　風險提示：1、宏觀經濟下行；2、疫情影響超預期。